Taxe à 75% : un projet improvisé du début à la fin

C’était une des annonces symboliques de la campagne présidentielle du candidat François Hollande : la taxe à 75%. Près d’un an après son élection, elle va enfin voir le jour. Petit retour en arrière. Nous sommes début 2012 et la campagne de François Hollande peine à décoller. Son avance dans les sondages sur Nicolas Sarkozy semble se réduire inexorablement et le candidat du Parti Socialiste craint de se faire déborder sur sa gauche par Jean-Luc Mélenchon.

Source : Le Nouvel Observateur

Le candidat du Front de gauche, aux qualités de tribun indéniables, menace d’attirer vers lui une part non négligeable de l’électorat de gauche. Il avait d’ailleurs frappé fort en janvier, lors d’un meeting à Besançon, en annonçant : « au-dessus de 360 000, je prends tout ! ». Avec une taxation de 100% au-delà de 360 000 €, la barre est placée haut.

Le candidat socialiste met plus d’un mois à réagir et fera son annonce surprise d’une taxe à 75% le lundi 27 février, lors de l’émission Parole de candidat. Cette mesure est manifestement improvisée. Elle ne figurait pas dans les ‘60 engagements’ publiés à peine un mois plus tôt, et François Hollande s’embrouille lors de sa présentation : après avoir annoncé qu'elle ne concernerait que les revenus supérieurs à un million d'euros par mois, il rectifie en précisant qu’il s’agira plutôt d’un million d'euros par an. L’effet de surprise est réussi : Jérôme Cahuzac, alors ‘conseiller pour les questions fiscales’ (sic), et invité le soir même de cette annonce dans une émission, apprend en direct l'existence de cette proposition et cache mal son embarras.

 

François Hollande est finalement élu en mai 2012 et son gouvernement doit mettre en œuvre cette mesure symbolique. Las, la première mouture est censurée par le Conseil constitutionnel au motif qu’elle est assise sur les revenus de chaque personne physique et non du foyer (comme l'impôt sur le revenu ou la contribution exceptionnelle sur les hauts revenus de 4 %). Elle devait, en effet, s’appliquer sous la forme d’une contribution exceptionnelle de solidarité de 18 % sur les revenus d'activité excédant 1 million d'euros :

(*) Pour les revenus au-delà de 150 000 euros

(**) Pour les revenus au-delà de 500 000 euros

C’était donc la non conjugalisation des revenus qui avait été retoquée par le Conseil  constitutionnel, et non le niveau de 75%. Toutefois, ce dernier s’était prononcé sur des niveaux de fiscalité jugés confiscatoires au travers de quatre autres articles du projet de loi de Finances 2013. Il énonce en effet dans son jugement que :

• L'article 3, instituant une nouvelle tranche marginale à 45 % de l'impôt sur le revenu, est conforme à la Constitution. Cette augmentation avait toutefois pour conséquence de porter l'imposition marginale des retraites complémentaires dites « chapeau » à 75,04 % pour celles perçues en 2012 et à 75,34 % pour celles perçues à compter de 2013. Le Conseil a censuré, à l'article L. 137-11-1 du code de la sécurité sociale, la dernière tranche marginale d'imposition portant sur ces retraites, ramenant ainsi la taxation marginale maximale à 68,34 %.
• L'article 9, qui portait par ailleurs le taux d'imposition sur les bons anonymes de 75,5 % à 90,5 %, a été censuré.
• L'article 11 modifiait l'imposition des gains et avantages tirés des stock-options et des actions gratuites et avait pour conséquence de porter à 72 % ou 77 % (selon la durée de détention) l'imposition marginale de ces gains et avantages. En outre, dès 150 000 euros de revenus soumis au barème de l'impôt sur le revenu, ces gains et avantages étaient soumis à une imposition de 68,2 % ou 73,2 %. Le Conseil a censuré les nouveaux taux de la contribution salariale prévue par l'article L. 137-14 du code de la sécurité sociale, ramenant ainsi la taxation marginale maximale de ces gains et avantages à 64,5 %.
• L'article 15 modifiait l'imposition des plus-values immobilières sur les terrains à bâtir pour les soumettre au barème de l'impôt sur le revenu. Ce choix avait pour conséquence de porter, avec toutes les autres impositions pouvant peser sur ces plus-values, à 82 % l'imposition marginale de ces plus-values. Le Conseil a censuré cet article.

Un autre coup rude avait été donné fin mars par le Conseil d’État. Celui-ci s’est basé sur le Conseil constitutionnel pour :

1. dire que si la taxe doit être conjugalisée alors elle doit être calculée sur l'ensemble des revenus (et donc les revenus du capital), et pas uniquement les revenus d'activité
2. fixer le plafond à 66,66 % (de manière assez arbitraire mais en gardant en référence le niveau de 68% considéré comme confiscatoire)

Or, pour les revenus du capital, les prélèvements sociaux s’élèvent à 15,5% et le prélèvement forfaitaire libératoire a été supprimé. La marge pour ne pas dépasser les deux-tiers devenait ainsi très faible :

La marge de manœuvre était donc plus que réduite : à peine 2,1%. Et les prélèvements sociaux de 15,5% pourraient alors difficilement être encore augmentés, alors que c’est un levier que les gouvernements successifs ont beaucoup actionné :

La solution trouvée est donc finalement la suivante : ce sont les entreprises qui paieront 75% de cotisations patronales, et ce sur la fraction de revenus excédant le million d’euros. Le Président, invité le jeudi 28 mars de l’émission Des paroles et des actes, annonce à cette occasion la solution trouvée. Qui sera concerné ? Uniquement les plus grandes entreprises, car pour François Hollande « cela ne se passe que dans les plus grandes entreprises ces rémunérations au-dessus d’un million d’euros » :

Cette déclaration est étonnante, car il existe bien évidemment des rémunérations très élevées en dehors des grandes entreprises. Les sportifs (essentiellement des footballeurs) comme les artistes en tout genre ne travaillent pas au sein de multinationale mais bel et bien de PME qui seront donc touchées de plein fouet  par cette taxe à 75% .

Cela n’a évidemment pas échappé à Noël Le Graët, président de la Fédération française de football (FFF). Il déclare, en effet, le mardi 2 avril dans Le Parisien/Aujourd'hui qu’il a eu l'assurance de Jean-Marc Ayrault que cette taxe ne toucherait pas les clubs professionnels : « Cela ne concerne pas les PME (petites et moyennes entreprises). Le Premier Ministre à qui j’ai posé la question a été clair : seules les grandes entreprises seront taxées. Or les clubs professionnels sont considérés comme des PME.» Or, les services de Matignon démentent le jour même : les footballeurs seront bien taxés, car ils sont salariés. Le président de la FFF doit faire marche arrière : « C'était ma grille de lecture. J'ai sans doute été trop rapide. ». En tout cas, il s’agissait aussi de la lecture présidentielle…

Cette deuxième annonce des 75% semble donc souffrir du même niveau d’improvisation que la première, ce qui est tout de même assez inquiétant et indique le manque de marge de manœuvre du gouvernement actuel.

La version finale devrait donc consister en une taxation pesant uniquement sur les entreprises et ne pas toucher directement les salariés, qui gagneront exactement la même chose. Les artistes et les professions libérales seraient ainsi exclus du périmètre. Environ 1 000 personnes devraient être concernées par cette taxe, qui devrait rapporter non plus 200 mais 500 millions d’euros. Le Conseil constitutionnel ayant placé quelques (petites) barrières contre la fiscalisation excessive des individus, le gouvernement pourrait donc se retourner plus souvent vers la solution de la taxation des entreprises et nuire ainsi encore un peu plus à leur compétitivité.

Un (petit) sursis pour les retraites complémentaires Agirc et Arrco

Comme évoqué dans un article précédent, le régime français de retraites actuel est un système par répartition à prestations définies. Il s’agit d’un système pyramidal dans lequel les actifs payent des cotisations qui sont redistribuées aux retraités sous forme de pensions. Les montants des prestations sont en général calculés à partir des droits acquis par les cotisations.

Les régimes de retraite complémentaire Agirc (Association générale des institutions de retraite des cadres, créée en 1947) et Arrco (Association des régimes de retraite complémentaires, créée en 1961) fonctionnent un peu différemment. L’Arcco implique tous les salariés du privé alors que l’Agirc ne concerne que ceux qui sont en plus cadres.

Les différents régimes de retraite obligatoire des salariés sont résumés ici :

Source : Sécurité Sociale

Le mode de fonctionnement du système est le suivant. Le salarié va acquérir des points de retraite par ses cotisations. Le montant annuel de sa retraite complémentaire se calcule en multipliant le nombre de points acquis au cours de la carrière par la valeur du point, défini chaque année par les partenaires sociaux.

La situation actuelle de ces régimes est grave : ils sont déficitaires et si rien n’est fait leurs réserves seront épuisées à la fin de la décennie. En effet, le déficit pourrait atteindre 5 milliards d’euros en 2013 puis monter à 10,5 milliards d’euros en 2017 (7,6 milliards d’euros pour l’Arrco et 2,8 milliards d’euros pour l’Agirc). Contrairement au régime général de retraite, le déficit ne peut pas être épongé par le budget de l’État ou la dette. Les partenaires sociaux ont donc dû se résoudre à ouvrir une négociation, qui a abouti le mercredi 13 mars dernier à un accord censé sauver le système. Les syndicats et le patronat ne voulant pas se voir contraints de laisser la main à l’État alors qu’ils sont co-gestionnaires de ce régime depuis 1947, ils étaient donc condamnés à s’entendre.

L’enjeu est de taille, puisque pas moins de 30 millions de personnes sont concernées, pour un montant annuel de pensions d’environ 60 milliards d’euros :

De plus, la part de la pension issue de la retraite complémentaire représente en moyenne 31% du montant de la retraite d’un salarié et 57% de celle d’un cadre.

L’ajustement d’un régime déficitaire (hors renflouement extérieur donc) ne peut se faire qu’en jouant sur trois paramètres :

• Le taux de cotisation
• La durée de cotisation
• Le niveau des pensions

La durée de cotisation (et l’âge à partir duquel le pensionné peut toucher une retraite) restant pour l’instant tabou, les partenaires sociaux ont donc décidé de jouer sur les deux autres paramètres.

Au 1^er avril 2013, les pensions Arrco progresseront ainsi de 0,8% et celles de l’Agirc de 0,5%. Les deux années suivantes, la revalorisation se fera sur la base d’une inflation minorée de 1,0% (la valeur du point ne pourra pas diminuer en valeur absolue). Cela devrait alors permettre d’économiser 2 milliards d’euros par an.

Les cotisations augmenteront (scénario pourtant exclu par Laurence Parisot) de 0,1% au 1^er janvier 2014 et au 1^er janvier 2015, 40% étant à la charge du salarié (les 60% restants étant pour l’employeur). Cette solution fait malheureusement fi des conséquences sur le coût du travail que cela génère, et donc des pertes d’emplois et de cotisations que cela entraîne. C’est un cercle vicieux : le coût du travail élevé fait augmenter le chômage, ce qui débouche sur une autre augmentation du taux de cotisation, et ainsi de suite…

L’augmentation du taux d’appel, préconisée par le Medef, n’a finalement pas été retenue. Le taux de cotisation est calculé de la manière suivante :

Taux de cotisation = Taux d’acquisition d’un point x Taux d’appel

Le principe est le suivant : quand le taux d’appel augmente, le salarié cotise plus mais cela n’ouvre pas de nouveaux droits. Le taux d’appel est actuellement fixé à 125%. Une augmentation de 1 point par an pendant 3 ans aurait rapporté 1,5 milliard d’euros en rythme annuel.

Pas d’évolution non plus sur les règles de réversion. L’alignement par le bas des règles de réversion Agirc-Arrco (à partir de 60 ans et moyennant un taux unifié à 54 %) aurait rapporté 409 millions d’euros.

Voici finalement le chiffrage de l’accord trouvé par les partenaires sociaux :

Le sort d’un montant non négligeable des retraites d’environ trente millions de français est dans les mains de personnes n’ayant aucune légitimité démocratique, c’est-à-dire les partenaires sociaux. Ces derniers s’avèrent de piètres gestionnaires et les dernières mesures sont loin d’avoir résolu le problème financier puisqu’elles ne couvriront qu’n peu moins d’un tiers du déficit prévu pour 2017. De nouvelles négociations seront donc sans doute nécessaires.

Peut-être quelqu’un aura-t-il alors le courage d’évoquer la solution jusqu’ici taboue de la retraite par capitalisation, qui a déjà fait ses preuves. Cet accord va-t-il impacter les réformes à venir sur le régime général des retraites ? Difficile à dire. Alors que Jérôme Cahuzac avait estimé, en parlant de l’accord des partenaires sociaux, qu'on « ne pourra pas ne pas en tenir compte », il a été opportunément débarqué. Michel Sapin semble de son côté refuser de telles solutions. Il a écarté tout « parallélisme » et considère comme « très difficile » une désindexation des pensions du régime général. Mais il est vrai qu’à l’inverse des régimes complémentaires, l’État dispose de marges de manœuvre plus importantes avec les leviers de l’impôt et de la dette (souveraine et sociale). Mais ces derniers ont déjà atteint en France des niveaux difficilement supportables.

Article publié le 4 avril 2013 sur 24hGold

L’échec programmé de la « taxe Tobin »

La « taxe Tobin » consiste en la taxation des transactions financières. Elle s’appelle ainsi du nom de son inventeur James Tobin (prix Nobel d'Économie 1981) et avait pour objet de lutter contre la spéculation. L’économiste l’a suggérée en 1972 avant d’exprimer de fortes réticences, celle-ci étant devenue un des chevaux de bataille des organisations altermondialistes (notamment ATTAC).

Un tel système de taxation avait déjà été mis en place au début des années 1980 en Suède. Les résultats furent catastrophiques, avec un effondrement des volumes de transaction et des recettes fiscales bien inférieures à ce qui était escompté. Pourtant, l’idée n’a jamais été abandonnée et la taxe sur les transactions financières (TTF), également appelée « taxe Tobin », fut ainsi d’abord portée par Nicolas Sarkozy, qui voyait en elle toutes les vertus. Il s’agissait selon lui de « la meilleure des formules » pour trouver « de nouvelles ressources pour le développement ». Cette taxe se voyait même affublée d’un caractère moral et était « utile pour dissuader la spéculation », bien que des études aient démontré que l’augmentation des coûts de transaction augmentait la volatilité alors que la spéculation la faisait diminuer [1]. Cette taxe fut finalement mise en place en août 2012 par le gouvernement socialiste de Jean-Marc Ayrault. Les achats d'actions de sociétés cotées à Paris et dont la capitalisation dépasse le milliard d'euros sont ainsi taxés à 0,2 % (109 entreprises) sont concernées.

L’heure est venue d’en tirer un premier bilan et les résultats s’avèrent être aussi peu probants en France qu’en Suède. La taxe devait, selon François Marc (rapporteur du budget au Sénat) contribuer au budget de l'État à hauteur de 360 à 400 millions dès 2012, puis de 1,6 milliard d'euros en année pleine. Las, elle n’aura généré que 250 millions en 2012 et l’actualisation des prévisions par Bercy ne laisse plus espérer que 600 à 800 millions d'euros pour l’année en cours.

Le gouvernement français, qui a souvent une longueur d’avance pour voter de nouvelles taxes, va être rejoint par dix autres pays de l’Union européenne [2] pour un élargissement qui devrait intervenir début 2015 mais dont les contours ne sont pas encore précisément définis. Son produit, évalué en début d’année par Pierre Moscovici à « plusieurs dizaines de milliards d'euros », est désormais estimé dans la fourchette basse, puisqu’elle ne devrait plus rapporter que « vraisemblablement plus de dix milliards d'euros ».

Toujours est-il que la définition du périmètre de cette taxe va s’avérer problématique. Lors de sa mise en place par le gouvernement français, ce dernier avait pris soin d’exclure de son champ d’application les obligations publiques et privées. Étant donnés les considérables besoins de financement des États (les membres de l’OCDE devraient emprunter 10 900 milliards d’euros en 2013), les gouvernements ont évité de se tirer une balle dans le pied. De plus, les politiciens reprochant régulièrement aux banques de ne pas assez financer l’économie, ils ne pouvaient simultanément proposer de taxer les obligations privées, ces dernières étant la seconde source de financement des entreprises après le crédit bancaire. Pourtant le périmètre de la prochaine taxe européenne pourrait être plus large : les échanges d'actions et d'obligations seraient taxés à un taux de 0,1% (niveau supérieur à la rémunération de certains titres souverains à court terme…) et les contrats dérivés à un taux de 0,01%.

Éric Pagniez, de l'association française de gestion financière, s’inquiète de son côté pour la compétitivité des fonds monétaires français (dont les rendements sont également proches de 0 %). Ces derniers, avec des actifs de 374 milliards d'euros, sont en effet leaders européens et seraient menacés par les OPCVM monétaires basés au Luxembourg et en Irlande, qui ne seront pas concernés par la taxe.

La « taxe Tobin », malgré ses échecs passés, a donc été mise en place en France et sera élargie à de nombreux autres pays européens. Toutefois, son rendement risque d’être bien moindre qu’attendu, mais également de déstabiliser de nombreux acteurs du marché et de peser sur le financement de l’économie.

[1] Article : The Role of Transaction Costs for Financial Volatility : Evidence from the Paris Bourse, Harald Hau

Voir également La spéculation et le prix des oignons

[2] Allemagne, Autriche, Belgique, Espagne, Estonie, Grèce, Italie, Portugal, Slovaquie et Slovénie.

Publié initialement sur le site 24hGOLD.

Dangers sur la dette japonaise

Nous avons vu lors d’un précédent article que les politiques keynésiennes menées par les différents gouvernements japonais ces deux dernières décennies avaient été inefficaces sur la croissance alors qu’elles avaient fait exploser la dette publique. Cette dernière atteint désormais 237% du PIB, ce qui correspond à un record au niveau mondial.

Comment se fait-il que l’État japonais ait pu atteindre un tel niveau d’endettement alors que récemment de nombreux États de la zone euro (PIIGS [1]) se sont retrouvés exclus (ou ont été proches de l’être) des marchés financiers faute d’investisseurs ayant confiance dans leurs obligations souveraines ? La principale explication est que la dette souveraine japonaise est très majoritairement (à 91%) détenue par des résidents, qui sont une clientèle captive, comme on peut le constater sur ce graphique résumant les détenteurs d’obligations d’État :

Parmi les détenteurs de dette souveraine nous pouvons trouver la Banque du Japon (BoJ), qui en détenait à fin 2012 114 trillions de yens se décomposant en 89,2 trillions de JGB [2] et 24,5 trillions de Treasury Bills [3]. Cela correspond à environ 10% du total, soit 24% du PIB. A titre de comparaison, la BCE, qui avait procédé au rachat de dettes souveraines des PIIGS sur le marché secondaire, n’en a pas possédé dans son bilan plus de 211 milliards d’euros, soit environ 2% du PIB de la zone euro.

La BoJ continuera à racheter massivement de la dette souveraine. Par contre, certains acheteurs traditionnels de dette (comme le fonds de pension public) devraient devenir progressivement vendeurs, à un rythme certes assez lissé dans le temps. En effet, la génération du baby boom de l’après guerre commence à arriver à la retraite et la démographie japonaise laisse présager une tendance assez lourde :

Le niveau de détention de dette japonaise par les étrangers se situe d’ailleurs actuellement à un niveau élevé et devrait donc continuer à progresser :

Le deuxième élément clef qui rend la dette japonaise encore soutenable est la faiblesse du rendement offert, qui est directement liée à une inflation faible. En effet, celle-ci, ou plus exactement l’anticipation d’inflation future, est une composante [4] importante du rendement que l’investisseur va exiger pour prêter. Le relèvement de l’objectif d’inflation de la BoJ risque donc d’avoir des conséquences importantes en augmentant le coût d’emprunt.

Négligeant ce risque, le Premier ministre du Japon, Shinzo Abe, a demandé à la BoJ d’atteindre une inflation de 2%. Il espère ainsi effacer une partie de la dette par ce que Keynes appelait l’euthanasie des rentiers. Les prêteurs sont bien remboursés du bon nominal, mais avec une monnaie qui a perdu de la valeur (via l’inflation donc). Par exemple, à raison d’une inflation de 2,0% par an pendant 10 ans, 100 yens en début de période ne valent plus que 82 yens à la fin : cette monnaie s’est ainsi dépréciée de 18%.

Or, de 2001 à 2011, il y a eu une baisse des prix de 2,0%. Autant dire que le gouvernement japonais n’a pas bénéficié du tout de l’effacement de la dette par l’inflation. Le gouvernement a donc forcé la main de Masaaki Shirakawa, l'actuel gouverneur de la BoJ, pour qu’il relève l’objectif d’inflation de 1% à 2%, niveau que le Japon n’a plus atteint depuis plus de 20 ans :

On constate que l’objectif de 1% d’inflation a rarement été atteint. Pour autant, la nouvelle cible de 2% ne sera pas facultative. Shinzo Abe est en effet monté en agressivité devant le Sénat en parlant de « revoir la loi fixant le statut de la BoJ » si l’objectif n’était pas atteint.

Masaaki Shirakawa, qui doit quitter ses fonctions le 19 mars, affiche une certaine lucidité sur les risques d’une telle politique. Il remarque à juste titre que si l’objectif d’inflation augmente, alors les rendements demandés par les marchés financiers seraient plus élevés, ce qui renchérirait les conditions de financement pour les nouvelles obligations. Il note (tout comme le FMI) en outre que la stabilité des banques, grandes détentrices de dette souveraine japonaise, risquerait d’être mis à mal (une augmentation des taux signifie une baisse du prix).

La dette japonaise a une durée de vie moyenne d’environ 7 ans, avec des maturités résiduelles assez courtes :

Ainsi, si l’on exclut les Treasury Bills, environ 300 trillions de yens (2 400 milliards d’euros !) de dette vont arriver à échéance de 2013 à 2017. Il s’agit d’autant d’argent qu’il faudra réemprunter, cela en plus des déficits futurs. Cela veut dire que, sur une hypothèse (toute théorique) de renchérissement homogène du coût de l’emprunt de 2,00% (écart entre la cible et l’inflation moyenne des 10 dernières années), l’État japonais devrait réserver pas moins de 48 milliards d’euros supplémentaires chaque année à la charge de la dette (sans compter les nouveaux déficits donc).

L’État japonais se retrouve donc dans une situation particulièrement périlleuse. Les deux facteurs qui rendaient sa dette soutenable sont amenés à disparaître. Tout d’abord la proportion de détention par des étrangers va s’accroître, principalement à cause de raisons démographiques. Ensuite, l’augmentation de l’inflation débouchera sur une hausse des rendements demandés par les investisseurs et risque d’entraîner le Japon dans un engrenage où la charge de la dette deviendrait difficilement supportable en plus de mettre en péril le système financier japonais.

[1] Portugal, Irland, Italy, Greece and Spain

[2] JGB (Japanese Government Bond) : obligations moyen ou long terme

[3] Treasury Bills : obligations à court terme

[4] Les deux autres étant la préférence temporelle et la perception par l’investisseur du risque de crédit (voir l’article Taux d’intérêt des dettes souveraines : une baisse illusoire)

Publié initialement par 24hGold

Japon : l’échec grandeur nature du keynésianisme

Shinzo Abe est redevenu premier ministre du Japon en décembre dernier suite à la victoire de son parti, le Parti libéral-démocrate, aux dernières élections législatives. Son plan pour relancer l’économie japonaise est purement keynésien, ce qui ne manque pas de surprendre puisque c’est précisément le remède qui est administré depuis près de deux décennies dans ce pays, et ce avec une inefficacité notoire.

L'État va ainsi injecter 87 milliards d'euros dans l'économie. Ceux-ci vont se répartir entre des rénovations d’infrastructures (routes, ponts ou écoles), des investissements dans des secteurs considérés d’avenir et des dépenses sociales.

Le gouvernement de Shinzo Abe espère ainsi créer 600 000 emplois et obtenir une croissance de 2 % dès la prochaine année fiscale (qui débute en avril). Mais des doutes ont déjà été émis sur la pertinence de ces travaux et certains commentateurs n’y voient même qu’une liste permettant d’atteindre le montant symbolique de la promesse électorale de 10 000 milliards de yens.

Il y a quelques mois, le FMI avait préconisé l’adoption par la Banque du Japon (BoJ) d’un plan pour relancer l’économie. Celui-ci consistait à :

• relâcher sa politique monétaire ;
• étendre son programme de rachats d’actifs pour réinjecter des liquidités dans le système bancaire ;
• relever son objectif d’inflation ;
• monétiser la dette souveraine de manière plus durable en échangeant les courtes maturités contre des plus longues).

Le gouverneur de la BoJ, Masaaki Shirakawa, avait alors opposé une fin de non-recevoir en jugeant sa politique d’alors « appropriée ». Il se fait en effet peu d’illusions sur l’efficacité de la planche à billets et admet l’échec de ce type de politique : « Pour le moment, l'effet de notre politique monétaire de stimulation de l'économie est très limité. La monnaie est là, la liquidité est abondante, les taux d'intérêts sont très bas, mais les entreprises n'utilisent pas ces conditions financières accommodantes. Le retour sur investissement est trop bas ».

Malheureusement pour Masaaki Shirakawa, Shinzo Abe a repris à son compte les propositions du FMI, notamment sur les taux directeurs et l’inflation. Le deuxième axe de cette politique volontariste consiste ainsi à faire pression sur la BoJ afin que celle-ci adopte une politique monétaire encore plus laxiste et relève son objectif d'inflation annuelle à 2% (contre 1% actuellement). L’indépendance de la BoJ a volé en éclats et le gouverneur a cédé en revoyant à la hausse son objectif d'inflation et en promettant un rachat illimité d'actifs financiers (majoritairement de la dette souveraine) à partir de 2014. Un rythme de 11 milliards d’euros mensuels a été évoqué. Shinzo Abe pouvait jubiler : « C'est historique. Nous changeons de régime monétaire ».

La politique de taux bas a historiquement été peu efficace. On le voit en effet sur le graphique ci-dessous : les taux directeurs sont inférieurs à 1,00% sans discontinuer depuis le 2^e semestre 1995, et ce sans impact notable sur la croissance. Le PIB n’a depuis progressé en termes réels que de 14%, soit une progression annuelle moyenne de 0,8% par an.

On constate également que cette baisse des taux courts a fortement pesé sur les taux longs, qui sont depuis la fin des années 1990 sous la barre de 2%, mais cela n’a pas coïncidé pour l’État japonais avec une maîtrise de sa dette. Au contraire, les gouvernements successifs ont profité de ces conditions favorables pour augmenter les dépenses publiques et l’endettement, comme le montre le graphique qui suit.

Le cocktail miracle keynésien de taux bas conjugués avec des déficits publics et de la création monétaire s’est donc révélé inefficace pour la croissance japonaise mais a permis au contraire de creuser une dette colossale.

Nous verrons dans un prochain article comment cet endettement massif a pu se produire alors que dans certains pays de la zone euro, des endettements moindres ont provoqué une explosion des taux d’emprunt et une fermeture de l’accès aux marchés financiers. Nous étudierons également les conséquences et dangers pour le Japon qui peuvent être engendrés par la politique du nouveau gouvernement.

Publié initialement par 24hGold

Point sur le projet de loi de finances français

Il y a trois mois nous avions constaté que le budget 2013 était basé sur des hypothèses assez peu sérieuses et réalistes. À l’époque les prévisions du gouvernement étaient déjà supérieures à celles des autres économistes, qui étaient pour rappel les suivantes :

 

Depuis, l’année 2012 s’est achevée et le consensus des économistes semble avoir tapé assez juste pour 2012 : l’acquis de croissance [1] à la fin du troisième trimestre est de 0,1% et l’INSEE anticipe un léger repli (-0,1%) sur le quatrième trimestre. La croissance française devrait donc être quasiment nulle en 2012. D’ailleurs, la croissance annualisée française est en baisse continue depuis le 1^er trimestre 2011 et est devenue nulle au 3^ème trimestre 2012. Si la prévision de l’INSEE se confirme pour le 4^ème trimestre, elle redeviendra même négative, et ce pour la première fois depuis fin 2009. Réponse par l’INSEE le 14 février prochain.

Rappelons que, s’il n’existe pas de définition officielle pour une récession, une définition assez communément admise est la contraction du PIB sur deux trimestres consécutifs. Ce graphique montre que la France fut en récession car les deux premiers trimestres de l’année furent négatifs. Néanmoins, l’INSEE communique sur des croissances arrondies à une décimale, ce qui a opportunément permis au taux de -0,044% du 2^ème trimestre d’être arrondi à 0,0% et donc d’éviter officiellement la récession.

Pour 2013, le consensus [2] des économistes passe de +0,3% à +0,1%, sans entraîner la moindre révision gouvernementale :

Source : La Tribune

Le gouvernement se retrouve donc désormais à 0,7% au-dessus du consensus et persiste dans son déni. Ainsi le ministre de l'Économie Pierre Moscovici déclare dans une interview publiée par Le Figaro le 10 janvier : « Si j'avais aujourd'hui la conviction que la croissance ne pourra pas atteindre 0,8% comme nous l'anticipons, je l'aurais dit. Les incertitudes sont fortes, bien sûr, mais je relève que certaines évolutions - l'accord sur le budget aux États-Unis, les perspectives de croissance de la Chine, les solutions apportées à la zone euro - sont positives. »

Cette croissance atone rendra encore plus difficiles les objectifs gouvernementaux de réduction des déficits publics. Pierre Moscovici les rappelle : « Nous nous sommes engagés à ramener la dépense publique de 56,3% de la richesse nationale en 2012 à 53,1% du PIB en 2017. ».

En réalité, le gouvernement semble être tout à fait conscient que ses objectifs de croissance ne seront pas atteints : c’est pourquoi il essaie désormais d’agir davantage au niveau des dépenses et assure qu’il n’y aura pas de dérapages. Alors qu’il tablait, il y a trois mois, sur une augmentation de 0,7% par an en volume [3], il communique actuellement sur une croissance ‘limitée’ à 0,4% en 2014 et 0,2% en 2015.

Le gouvernement est d’ailleurs vivement encouragé dans cette voie par la Cour des comptes et son président (socialiste) Didier Migaud, qui déclare avec lucidité : « Ne cherchons pas - comme cela a trop souvent été le cas - à prendre appui sur la difficulté de la situation économique du moment pour renoncer à poursuivre l'effort structurel indispensable. La gravité de la situation d'endettement impose que le redressement soit conduit sans relâche ». Et de rajouter que la France « va devoir, dans les années qui viennent, consentir à un freinage sans précédent de la dépense publique ». On ne saurait dire mieux.

Mais pour l’instant, malgré les intentions affichées, la tendance reste tout de même à l’augmentation puisqu’avec une croissance de 0,1% en 2013, la dépense publique atteindrait 56,5% du PIB. On ne peut également s’empêcher de regretter le petit jeu politicien de la gauche qui poussait des cris d’orfraie quand le gouvernement de droite procédait à des modérations pourtant bien moindres de l’augmentation des dépenses publiques…

Quant à la dette publique, la baisse affichée lors du troisième trimestre est en trompe-l’œil puisqu’elle provient essentiellement de la contraction de la trésorerie (-30,7 milliards d’euros). Si la dette brute (celle comptabilisée au sens de Maastricht) baisse de 13,5 milliards d’euros, la dette nette augmente de 24,0 milliards d’euros, pour atteindre 1 640,2 milliards d’euros.

Le diagnostic proposé il y a trois mois est donc toujours valable. Le gouvernement s’acharne à nier la réalité et à repousser des réductions de dépenses qui n’en seront que plus douloureuses. La croissance est non seulement atone mais continue à ralentir, les dépenses publiques et la dette à augmenter. Les inflexions millimétriques de trajectoires proposées par le gouvernement actuel ne sont malheureusement pas à la hauteur des enjeux.

[1] L’acquis de croissance correspond à la croissance de l’année si tous les trimestres suivants de la même année avaient une croissance nulle.

[2] Ce qui est appelé consensus des économistes n’est en fait qu’une simple moyenne.

[3] La croissance en volume signifie en plus de l’inflation. Si l’inflation est de 2,0% et que les dépenses augmentent de 2,5%, la croissance en volume est de 0,5%.

Publié initialement par 24hGold